一、重仓股高位跳水，基金凌厉减仓

　　11月份的市场暂时终结了2007年以来一路上扬的步伐，呈现出高位跳水行情。其实早在10月份的行情中，市场已经处于进退维谷的境地。在这段时期内，市场在蓝筹股带动下猛力飙升已经无法得到基本面的支撑，导致行情暴涨暴跌，市场运行节奏的调整迫在眉睫。而11月份的行情则是针对市场估值过高所进行的暴发性修正，在急速下探过程中蓝筹股内含的估值泡沫较大程度的遭到挤压。

　　1、整个11月份基金表现为大力减仓以至不作为

　　基金在11月份的态度已经由原先的谨慎观望最终落实到迅捷凌厉的减仓。经过9月份以来对战略性板块的分散化配置直至10月份的全面收紧，基金在11月初的调仓行为显得非常果断干脆，对于蓝筹股的减仓使其避免了后续更大的损失。

　　9月份市场上涨空间被进一步压缩，基金在此期间的表现依然延续了8月份以来的温和调仓风格，其对蓝筹板块的持有由二季度的集中配置逐渐偏向分散化投资；进入10月份，虽然市场总体上仍然表现为蓝筹股主导的行情，不过表现出更加剧烈的波动性，基金在此期间的谨慎态度愈加明显；11月份，随着资金源头的干涸，市场终于迎来了系统性风险的集中爆发。从我们对基金净值与市场表现跟踪看，调整初期基金即加大了对蓝筹股仓位的调整力度，从而短期内造成蓝筹板块的连续大幅回落。之后市场每况愈下，基金以轻仓状态较大程度的回避了后续下跌带来的损失，整个11月份基金表现为大力减仓以至不作为。

　　2、二季度以来基金较好地把握了市场结构变化所带来的收益

　　二季度以来的整个行情发展过程中基金都较好地把握了市场结构变化所带来的收益，而在市场急剧调整环境中基金仍然占据着先发优势，其抗跌性相对突出（见下图）。根据我们对各类型基金业绩的统计，截至11月30日股票型基金、指数型基金、偏股型基金、平衡型基金今年以来净值增长率分别为104.16%、115.56%、96.75%和92.22%。结合各月的数据分析，5月份以来基金在不同的市场发展阶段都较好地把握了板块运行规律，相对于市场主要指数，基金业绩并未出现一季度与基准指数持续扩大的情况。其中6月份至7月下旬的大幅波动行情，7月下旬至10月中旬的单边上扬行情中，基金较大程度地分享了市场主流板块上涨带来的收益；而在11月的下跌行情中，基金的抗跌性也体现得相当明显。

　　3、11月份主动投资的股票方向基金净值折损较市场指数轻微

　　单从11月份行情看，按照各个交易周的表现，11月份市场主要经历了蓝筹板块爆发性下跌——市场短暂企稳——蓝筹股进一步下探——市场全面下跌几个过程。从基金重仓股与沪深300指数日涨跌对比看，基金重仓股一改市场中流砥柱角色，成为下跌风暴中的重灾区，这种情况也说明了本轮下调其深层次的原因还是集中于蓝筹股的估值泡沫。而中小板个股在经过较长时间的低迷后其内在泡沫相对较小，抗跌性较为明显。总体上11月份市场共经历了17个交易日的下跌，5个交易日的上涨，基金重仓股指数相对于沪深300指数的涨跌幅在上涨交易日中平均值为1.0440，而在下跌交易日中平均值为-1.0637。很明显，基金重仓股已经成为迫使市场下跌的主要力量。

　　结合11月份市场走势，我们对11月份各类型基金净值表现进行了统计：股票型基金、指数型基金、偏股型基金、平衡型基金净值分别平均下跌13.34％、15.51％、13.14％和11.57％。虽然基金业绩无法脱离市场基本面，但是相对于市场各主要指数，基金仍然表现出较好的投资优势。在11月份的大部分交易日中，主动投资的股票方向基金净值折损都较市场指数轻微，一方面这与其分散投资的本质相关，一方面其仓位水平的迅速下降也免除了后续更大的折损。

　　二、仓位回归新起点，基金谋定而后动

　　与前期缓慢的渐进式调仓不同，11月份基金投资风格转移较为剧烈，基金采用较为生硬的方式迅速转变仓位，对付已经迫在眉睫的风险。按照银河证券基金研究中心的分类标准，基于对主动型股票投资方向基金净值表现与市场上主要指数之间偏离度走势的分析，我们采用逐月移动方法，构建11月份基金调仓遵循的新的行业配置指数（见下表）。